熊锦秋：别让借壳上市新规形同虚设

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根据双龙股份的资产重组计划，拟向金宝制药全体股东购买金宝制药100%的股份，同时向金宝制药控股股东兼实际控制人鲁中魁发行2.2亿股股份，以筹集配套资金。金宝药业2013年末总资产和净资产分别为10.99亿元和6.54亿元；截至2013年底，双龙股份的总资产和净资产分别只有4.6亿元和4亿元左右。上市公司收购的资产规模远远大于上市公司本身。

双龙股份在重组计划中声称，“在此次交易前后，公司的实际控制人是鲁中魁和他的妻子，并没有发生变化。”因此，本次交易不属于《重组办法》第十二条规定的借壳上市。”

《重组办法》第十二条实际上规定了借壳上市的条件。“自控制权变更之日起，上市公司向收购人购买的总资产占上市公司控制权变更前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末总资产的100%以上。”然而，这相当于后门上市的定义的前半部分，这构成了后门上市之一。

根据目前的定义，重组双龙股份不会构成借壳上市，因为它不会导致控制权的变化；但是，如果a股也从HKEx反收购行动(即a股借壳上市)的最新态度中学习，那么双龙股份的资产重组将构成借壳上市。

《中国香港上市规则》第14.06(6)条(a)款和(b)款对“反收购行动”给出了具体定义，其中也将控制权转移作为一个重要条件。然而，近年来，在香港证券交易所的实际审计中，除《证券上市规则》外，借壳上市的实际限制远远超过了《证券上市规则》的规定。在一个案例中，尽管该公司辩称，收购不会导致反收购规则中界定的控制权发生变化，但这并不构成反收购行动，但HKEx认为这不是相关原因。HKEx认为，“收购的目的是将被收购的资产上市，规避新的上市规则”的交易是反收购行为(借壳上市)，应作为新的上市处理。

也就是说，在香港市场，控制权是否变更并不决定收购是否构成借壳上市的必要条件。回顾a股市场，现行《重组办法》对借壳上市的定义过于老套。很明显，像双龙股份的“蛇吞象”这样的资产收购并不构成借壳上市，这是极其可笑的，因为新的巨额资产肯定会抓住这个机会上市，这是一个没有人能够否认的事实。

2013年11月30日，中国证监会发布了《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行上市标准的通知》，规定不得在创业板借壳上市。据信，如果允许其在创业板后门上市，将会削弱创业板。市场对创新创业企业的服务功能加剧了对创业板公司二级市场的投机，引发内幕交易、市场操纵等非法活动；此外，自创业板推出以来，它一直向市场传达这样一个信息，即创业板不支持借壳上市，这是一个承诺。

如果继续沿用《重组办法》中借壳上市的定义，未来许多企业将借鉴双龙股份的做法。只要对资产收购进行控制，以免引起上市公司控制权的变化，即使上柜企业的意图是借壳上市，它们也可以畅通无阻；收购完成后，通过股权的逐步转让，控制权可以发生变化，从而实现借壳上市。这种巧妙的规避将导致中国证监会“创业板不允许借壳上市”的规定失效。

因此，笔者建议尽快弥补漏洞，完善借壳上市制度。借鉴HKEx对反收购行为的态度，可以规定，如果被收购资产的总资产、净资产和年净利润达到原上市公司总资产和年净利润的100%以上，可以视为借壳上市，控制权变更是否是借壳上市的必要条件。

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