暴跌相互传染 危机被夸大？

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周爱林和李娟

这是一个没有任何悬念的“黑色星期一”。全球股市上周延续暴跌趋势，并像病毒一样再次从亚洲蔓延至欧洲和美国；从股市到石油、货币和大宗商品。

这是正常的调整还是熊市的开始？没人知道。这场跳水的“敌人”是谁？有没有像索罗斯这样的空主力？我想我也没找到。这次暴跌的根源和主要原因在哪里？似乎没人说清楚。谁将在这场跳水中第一个倒下？没有迹象表明大型金融机构正在关闭。

一些分析师将这种普遍恐慌的原因归类为“COF”(中国、石油、美联储、中国、石油和美联储)。中国经济放缓拖累了世界？这个问题似乎是对中国的恭维，但实际上是对中国的指责。

“中国是地震的源头，我认为这种说法是站不住脚的。中国现在是一个大国，经济波动和政策变化确实会对全球经济产生影响。但这一次全球冲击主要是由于美联储货币政策的正常化。新兴市场国家的资本外流也没有放过中国。”中国社会科学院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明认为。

加州大学戴维斯分校经济学教授、2007年马来西亚总理国际顾问团成员胡永泰也告诉《中国商报》记者，近期市场波动的主要原因是大多数国家或地区增长乏力。以及内部问题，如欧元区、日本和巴西；另一个原因是一些国家没有对2008年的金融危机做出适当的反应，导致了未来无尽的麻烦，例如土耳其就是一个突出的例子。

截至发稿时，美国三大股指跌幅收窄，道琼斯、纳斯达克和S&P 500分别下跌1.32%、0.53%和1.43%。

黑色星期一

8月24日，中国股市开盘时令人震惊，空跳涨的上证综指开盘后下跌至3373.48点，跌幅超过5%。如此大的涨幅是空历史上罕见的低点，最终收盘下跌8.49%，创下八年来最大单日跌幅。

上证综指在最后一个交易日(2014年12月31日)收于3234.68点，这意味着2014年上半年的所有涨幅都在昨日消失。

中国股市崩盘后，亚太股市也全线下跌，包括日本、韩国和澳大利亚。

欧洲主要股指开盘也集体大幅走低。德国dax指数周一开盘下跌3.0%，自今年1月以来首次跌破1万点；法国cac40指数周一开盘下跌3.5%；英国富时100指数周一开盘下跌2.6%。

恐慌杀戮蔓延至美国。道琼斯工业平均指数在交易日开始时暴跌1000点，这是自雷曼危机以来的最大跌幅。纳斯达克综合指数开盘下跌393.85点，跌幅8.37%，至4312.19点。标准普尔500指数开盘下跌59.76点，至1911.13点，跌幅3.03%。

“危机再现”被夸大了

全球恐慌情绪的下降让人想起1997年的亚洲金融危机和2008年的美国金融危机。尽管有许多相似之处，但分析人士认为，当前的形势和危机不同于1997年的亚洲金融危机和2008年的美国金融危机。既没有像雷曼兄弟和泰铢崩溃这样的突发金融事件，也没有金融市场的系统性风险。

瑞银(UBS)首席投资策略师凯尔文泰(Kelvintay)告诉《中国商报》(China Business News)记者，与1997年相同的一点是，许多东南亚国家的汇率都在贬值。此外，当时大宗商品价格下跌的余波也波及到了新兴市场的大宗商品生产商。

然而，“异质性”更为关键，这往往被外界所忽视。Kelvintay表示，新兴市场国家的外债大幅缩水，因此本币贬值引发的连锁反应将进一步放缓。美银美林还表示，与1997年不同，它没有看到新兴亚洲货币出现任何大幅贬值。根据世行的长期估值模型，这些国家的货币似乎仍被低估，这与其经常账户一致。

世行还认为，目前各国仍有刺激经济的政策。该报告称，亚洲各国政府的资产负债表几乎不依赖外币借款，并建立了一个高流动性的本地债券市场，为借款和融资提供“支持政策”。此外，亚洲空仍有大量降息空间。

1997年的亚洲金融风暴因当时提高利率以保护高估的联系汇率而加剧。当时，国际货币基金组织(imf)的救助措施包括要求关闭健康状况不佳的银行，这也被指责加速了该地区的信贷紧缩。

然而，中国、印度、韩国和泰国可能仍会在今年年底前降息，而亚洲金融机构和央行已做好更充分的准备和资本来应对未来的挑战。

张明还认为，这是全球金融冲击的加剧，而不是危机的回归。金融危机不太可能在美国和欧洲再次爆发，欧洲还没有摆脱危机。新兴市场的单个国家可能更危险，比如巴西和南非。但整个新兴市场比1997年和1998年的金融危机健康得多。新兴市场国家的外汇储备更高，甚至包括印度尼西亚和马来西亚。东南亚国家总体上比拉美国家更安全。虽然马来西亚货币贬值严重，但马来西亚的经常账户并没有出现大问题，因此货币贬值并没有对宏观经济和货币市场产生很大的负面影响。

张明并不认为新兴市场国家会重蹈大规模危机的覆辙，但他认为国际金融市场在未来几年将非常不稳定。

方正证券(601901)策略师郭彦洪也告诉《中国商报》记者，2008年和1997年亚洲金融风暴重演的可能性也很低。最关键的一点是，外债占国民收入的比例一直在下降。全球经济显然吸取了上世纪80年代拉美和90年代东南亚的教训。即使有影响，其强度也不到历史的两倍。

危机从何而来

至于全球经济衰退的原因，各种分析都不一致。有人认为股市是在繁荣后调整的，有人认为是新兴市场危机，有人认为是美联储预期加息引发的。

胡永泰表示，近期市场波动的根本原因在于前期的过度繁荣，而后期的投资者也因为不确定性而过度悲观。

在他看来，自2012年以来，美联储的加息预期一直没有被美国股市完全考虑在内，自那以来，量化宽松引发了资产价格泡沫。最近，中国经济增长意外大幅放缓和其他新兴市场(均为金砖国家)的经济停滞，导致股市过度回调。

由于前几年的量化宽松政策，美国股市被空.透支了未来的增长自今年年初以来，除了少数几只引人注目、能支撑美国股市牛市假象的股票外，其他股票都开始出现小幅上涨。

此外，市场的拐点与收益的拐点有关，美国企业的利润在过去几个季度持续放缓。如果美国股市仍在上涨，这取决于私人股本能否继续上涨。然而，目前美股的市盈率并不低。

Kelvintay倾向于认为危机起源于新兴市场。他认为，当前大宗商品和石油价格的暴跌拖累了一些新兴市场，尤其是主要出口这些产品的拉丁美洲。

Wti石油价格已跌至40美元以下，lme铜、lme铝和lme锌价格均创下2008年以来的新低，大宗商品市场的熊市受到冲击。此外，原油供应已经超过需求，中国的需求不能在短时间内上升，这也造成了恶性循环。

此外，在一些新兴市场国家，家庭债务与国内生产总值的比率已经过高，在泰国、马来西亚和印度尼西亚接近90%。因此，这些国家已经开始面临“消费疲软”的困境。

对于这场危机的源头是否来自中国，存在不同的看法。

胡永泰说，中国是世界上最大的经济体之一，所以中国经济的放缓肯定会拖累全球经济。“但应该指出，大多数国家或地区的低增长率主要是由于内部问题，如欧元区、日本和巴西；另一个原因是一些国家没有对2008年的金融危机做出适当的反应，这也造成了无尽的麻烦。例如，土耳其就是一个突出的例子。”

事实上，各国的内部因素可能比中国经济放缓的影响更值得关注。

以新兴市场为例，正如胡永泰所指出的，除了一些国家的政治不稳定和腐败之外，它们没有充分利用美国六年量化宽松的剩余时间来实施结构性改革和减少外债，这也造成了当前的动荡。

在流动性激增、美联储实施零利率政策的环境下，新兴市场扩大了以美元计价的债务，享受了“免费午餐”。现在他们正处于美联储加息的前夕，其结果是可以想象的。据统计，就外债/外汇储备而言，从高到低的比例是阿根廷、印度尼西亚、马来西亚、俄罗斯、墨西哥和巴西。

对日本来说，尽管安倍经济学催生了股市牛市，日经指数也在早些时候一举突破2万点大关，但它并没有改变日本经济的根本问题——潜在生产率无法提高。经济增长的“三驾马车”——消费、投资和出口——能够推动的空实在有限。

张明泽认为，中国不是此次市场动荡的源头，但美国是主要原因。中国现在是一个大国，经济波动和政策变化确实会对全球经济产生影响。但这一次全球冲击主要是由于美联储货币政策的正常化。新兴市场国家正面临资本外流带来的贬值压力，中国也未能幸免。因此，美国货币政策的变化引发了全球金融危机。