中国企业债务风险骤升

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中国企业的高负债率不难理解，因为在过去的十几年里，中国经济一直保持着高投入、高负债的高增长模式，每个企业都想通过扩大产能来占据更多的市场份额。在高实际通胀和低利率的长期状态下，企业不进行大规模债务投资甚至被认为是愚蠢的。此外，政府通过“宏观调控”使市场波动滞后，为企业创造了“低风险”的环境，使企业缺乏风险意识。

2008年的外部冲击强化了这一模式。面对“直升机撒钱”的宽松金融政策，包括国有企业和大型民营企业在内的中国企业被鼓励借贷和投资。根据S&P对945家大中型上市公司的研究，从2008年12月到2013年9月，这些公司的债务飙升了160%，从1.82万亿元增至4.74万亿元。

同时，由于政府同期实施了大量金融投资项目，给基础设施行业的上游企业传递了扭曲的信息，在银行和地方政府的配合下，企业大规模扩大了产能，现在这些行业已经成为产能过剩、债务风险高的重灾区。一些企业在获得廉价信贷后，将套利资金借给中小企业，或者直接进入房地产市场，这已经成为推动资产泡沫的重要力量。然而，大企业债务总额的扩大对中小企业产生了挤出效应，中小企业被迫去高利贷市场融资，生存更加困难。据统计，从2008年1月到2012年6月，大企业的总负债增加了319%，而五分之一的小企业的总负债水平下降了9%。

然而，目前依靠债务刺激增长的做法是不可持续的。无论是“转型”还是“下行”，都是时候降低“杠杆”了，这会加剧产能过剩。在同一时期，地方政府和企业都依赖于更多的融资来维持运营，逐步提高杠杆率和融资成本。这造成了一个危险的局面。企业资本支出的大幅增加导致债务压力过大，而市场需求的萎缩导致产能过剩和收入流失越来越严重。企业造血能力不足，导致越来越多的“僵尸企业”。

2014年是公司债券偿还的高峰期。尽管地方政府仍在努力确保一些企业信托产品的刚性支付，但如果企业越来越多，政府是否有能力解决所有问题，这是一个巨大的问题。传统上，中央政府可能默许地方政府用低成本债券交换高成本债务，延长还款期限，降低融资成本和违约风险。对企业，特别是国有企业，可以采取类似的措施。这意味着产能过剩无法消除，僵尸企业继续吞噬血液，社会融资的规模和成本居高不下，甚至有癌变的嫌疑。

上世纪90年代，中国犯了类似的错误，但最终是以剥离田亮银行的不良资产为代价的。目前，如果我们继续关心这些僵尸企业，我们不应该。然而，政府主导的发展模式不会改变，同样的错误将无限期重复。因此，政府不应该继续以“失业”为由进行绑架，以免因经济增长放缓或企业倒闭而引发社会问题。事实上，问题是政府承担所有责任，因为它不想放弃权力。(编辑刘晓钟)

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