绿城中国为什么扛不住：融资渠道梗塞

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宋卫平失败的不是房地产和房地产。据媒体报道，事实上，自从几年前他把足球裁判送进监狱后，绿城的商业生态环境急剧恶化，导致正常的融资渠道受阻，资金出现危机。这是绿城失败的第一个原因。

当潮水退去，所有隐藏的东西终于浮出水面。《宋卫平》中的罗生门导致了自我终结。

从“HNA低价收购”、“绿城退市”、再到“中投持股”的早期，绿城垂死的声音就已经在市场上响起。

2012年6月22日，上海绿城玫瑰园度假酒店、宋卫平、孙宏斌举行了欢宴，开怀畅谈。融创以33.7亿元的价格收购了绿城旗下9个项目的股权，双方各持有50%的股权成立了上海融创。剧本一直朝着这个方向发展。

两年后，融创再次出手。5月15日下午17: 00，融创中国和绿城中国相继发布公告，证实了5月14日下午开始的关于融创有意收购绿城中国的传言。

新亭不再是旧建筑了。绿城的新主人孙宏斌正式站出来。宋卫平选择了锦衣夜行。

根据公告，融创正与绿城进行谈判，融创中国计划收购绿城中国已发行的股本，其中不少于30%的权益由绿城中国的宋卫平、寿柏年和夏一波持有。市场参与者推测，融创可能成为绿城的主要股东。

一块石头激起了成千上万的波浪。当房地产遭遇第三次调控风暴时，绿城再次站在了前列。也许这就是绿城的命运。在国家监管和控制的“紧缩诅咒”中，它被严重削弱，直到面临被收购的命运。

然而，与前两次调控所面临的资金链断裂危机不同，绿城此时逐渐从危机中走出来，其财务状况逐渐稳定和好转。一向以“高负债”著称的绿城的债务比率也降至60%的合理范围。刚刚走出低谷，宋卫平不得不交出努力了20年的绿城。

宋卫平“弃城”背后，是自愿还是无奈？为什么绿城在这个时候拿不动它？

“甚至不是50%的商人”

令人费解的是，宋卫平在经历了最艰难的考验、绿城逐渐走出低谷的时候选择了放手。在他的声明中，他把原因归咎于他的朋友和商业伙伴寿柏年的退休和房地产市场的险恶环境。他还说，“世界是一个家庭，有道德的人是主人。”他认为有美德的人是融创的孙宏斌。

然而，真的是这样吗？

从本质上来说，宋卫平更像一个学者，正如他的工作人员对他的评价一样:甚至不是50%的商人。他总是充满理想主义和浪漫主义，忘记了自己正处于一个动荡而危险的房地产行业。他是中国房地产行业最有特色的人。

绿城的所有员工都知道，宋卫平是天蝎座，A型血，宋卫平精通星座，相信星座。

宋卫平似乎被外界更形象地贴上了标签:理想主义者、赌徒、足球运动员、独裁者和偏执狂。

宋卫平毫不掩饰自己是个赌徒:“我一直以为自己可以成为一个赢钱的赌徒，但这几年我不能专心赌博，由于一些偶然的因素，我失败了。”放弃，获得自由，这就是命运。”经历过大风大浪的宋卫平说这些话时有些悲伤。

最近，宋卫平在接受媒体采访时说，当他在舟山当历史老师的时候，他感到了一生中最快乐的时光。然而，因为他在业余时间办报纸，他的话太激烈了。他不幸在那一年被枪杀，并被学校领导冷藏。大病一场后，宋卫平被迫辞职下海。他从这次经历中学到的教训是停止触及政治。

豹子不能改变它的斑点。2002年，宋卫平发起了一场足球反黑运动。尽管绿城和宋卫平一度成名，但他们被足球相关专业人士排除在外。这场反黑运动让宋卫平得罪了很多人，宋卫平也承认自己“反黑”失败。

这种性格使他们在政界难以相处，而房地产与当地政府关系密切。宋卫平曾经直截了当地说，他创业的时候，不得不给一些领导送点小礼物，但是1998年以后，他说绿城给领导送礼的记录是零。罗兆明是绿城公司中唯一一位与政府关系密切的人，他不仅负责绿城集团北方公司，还担任中投旗下房地产公司中投发展(CIC Development)的总裁。

关于宋卫平的退出，新城控股集团高级副总裁欧阳杰日前向媒体表示:“绿城没有出事。绿城的销售业绩并不差，但宋卫平却气馁了。

与万科王石的聪明相比，宋卫平工作很努力。这与他的强势“一字之差”有关，“宋宗说”成了员工们的口头禅。更重要的是，他不知道如何控制金融风险，也不擅长战略。绿城前员工在《告宋公书》中揭露了这一弊端。归根结底，他以学者的理想管理公司，而不是试图建立现代企业制度。

经过两次生死攸关的考试和一系列的集资、信托、收购和破产门，宋卫平筋疲力尽了。据业内人士透露，绿城中国第一次危机后，宋卫平一直在做内部整改，包括管理体制的整改。他甚至不惜代价找了一家咨询公司来制定内部整改计划，但最终的结果还是令他失望。

2012年，绿城与融创合作开发房地产，效果显著。宋卫平高兴地称这次合作为“1+1>3”，这似乎为绿城探索了一条新路。后续项目由宋卫平与人合作实施，一方面可以减少资本支出，另一方面可以更好地控制风险。

然而，2013年新疆玉园项目引发的“商业贿赂门”事件再次打击了宋卫平，合作模式的弊端开始显现。

据媒体报道，起初，宋卫平遇到了她的搭档赵星，一个新疆的富婆，但对方突然转而反对她，想把绿城踢出这个项目。在整个2013年，他几乎每天都在想新疆的股权纠纷。“我付不起房款，品牌受损。”而他的秘书，谁有全权处理此事，说宋总是那么善良，他总是相信人民的心是好的。

就个人而言，宋卫平已经多次受伤，有些人已经无法继续留在绿城。从商业现实来看，绿城仍处于泥沼之中，它能否生存还不得而知。

“如果你现在想做房地产，你必须有很强的融资能力。现在不仅是房地产，银行也缺钱。由于银行自身资金短缺，今年房地产贷款尤其困难。特别是在钢铁贸易和煤炭事故之后，坏账压力指数迅速上升，它将更不愿意放贷。在这种情况下，更难获得贷款。加强信托和非标准监管是对信托的打击，基金公司无法解决这个问题。债券不容易发行，在中国整个债券市场发行也非常困难。”对于目前的融资渠道，张峰是这样分析的。此时，绿城的负债率仍为60%。

在融创宣布收购绿城的当天，绿城正在杭州召开为期半个月的营销会议。宋卫平感慨地说:“从大多数角度来看，卖掉这家公司是最好的选择。”然后，与绿城相比，融创更擅长营销。

融创的孙宏斌被称为“房地产硬汉”。他比宋卫平更有野心。他想成为房地产之王。

“我真的是宋立科·韦平，因为我们太相似了。首先，他们都是有血性的人，每次喝酒都会喝得更多；第二，他们都有理想主义的感情，宁愿为理想而流血；第三是浪漫主义与英雄，这是昂贵的，唤起和难忘的。在绿城度过了这段困难时期(它肯定会过去)之后，我们将冷静下来，变得坚强和快乐。”孙宏斌曾在微博上公开表达了对宋卫平的感谢。

“孙宏斌是中国地产商中最有见识的土地。孙宏斌现在不缺钱。他感觉很好，有很多基金在追逐他，包括中投。业内人士对孙宏斌过于乐观。”亚太城市发展研究协会房地产分会主席陈宝存(微博)告诉记者，他认为中国的土地价格仍将上涨。

5月23日，融创收购绿城的激烈争论终于告一段落，融创中国将以每股12港元的价格收购524，581，793股绿城股份。融创的实际收购价格为每股11.46港元，总计约60亿港元。交易完成后，融创将持有绿城24.313%的股份，相当于九仓的股份(0004.00港元)。据此，绿城董事长宋卫平、妻子夏一波、副董事长寿柏年的持股比例将分别从21.87%、3.19%和17.81%下调至10.47%、0.00%和8.09%。

江山易手，融创成为绿城的实际控制者。宋卫平渐行渐远。他给了自己最终的归宿——一个老师或者一个和尚。

宋卫平正在玩弄心跳

绿城有一个诅咒:资本链和债务比率。很长一段时间，就像两座大山压在绿城上。

2008年，一场突如其来的全球金融危机打乱了宋卫平的雄心。当时绿城刚刚上市两年，2007年移交的第一份财务报告非常精彩:根据财务报告，2007年中国绿城在建面积为341万平方米，同比增长81%；预售收入100亿元，同比增长104%。高于预期的结果使宋卫平对2008年的房地产市场做出了过于乐观的估计。因此，2008年，绿城中国建筑(601668，股票吧)占地面积为1362万平方米，同比增长72%。

黑天鹅这时来了。

在“抑制不合理需求，防止房价过快上涨”的政策基调下，一系列房地产调控政策相继出台。这使得坚持“高质量”战略、走高端高价位路线的绿城遭遇滑铁卢，其2008年的表现首次将绿城推向悬崖边缘。

根据绿城2008年的财务报告，截至2008年12月底，公司的销售额(预售)达到152亿元，与2007年的业绩基本持平。报告期内，营业收入66.35亿元，同比增长15.62%；但股东应占利润为5.4亿元，与2007年同期的9.23亿元相比，下降了41.49%。更危险的是，2008年12月31日，绿城中国的资产负债率为140.1%，比2007年同期的88.2%上升了51.9个百分点。

从那以后，资金链的紧张和高额债务与绿城齐头并进。尤其是在2008年底，绿城中国的现金总额只有17.18亿元，而其借款总额高达161.18亿元。

幸运的是，在那之后，政府开始引入一个4万亿的救助策略，这使得激进的绿城逆潮流而动。2009年，绿城的销售额一举超过保利、金地和招商局，在中国排名第二，仅次于万科。绿城立即加速扩张，在一线和二线城市投入高达280亿元的现金。

玩耍是心跳。

在宋卫平有时间庆祝之前，它被称为mainland China“最严格”的财产控制政策。特别是，购买量有限的城市基本上都有绿城项目，这就等于扼住了绿城的咽喉，让骑虎难下。

于是，绿城的噩梦正式开始了。

从2011年12月29日到2012年1月5日，在不到一个月的时间里，宋卫平勉强卖出了六个项目，总价值超过20亿元。

”在宋卫平的血液中，连50%的商人都不是。有时，他觉得一块土地是好的，他甚至不惜任何代价拿走这块土地，也就是说，他害怕别人会失败。”绿城副总经理冯玉峰曾经评论道。可以想象，对于“珍惜土地如生命”的宋卫平来说，出售包括上海外滩王在内的物品无异于割肉。

2011年，绿城陷入困境，实现营业收入约219.6亿元，其中房地产销售收入210.7亿元，远低于年初预测的540亿元的销售目标。然而，疯狂的扩张也将净利润推至历史新高，从2010年的19.16亿元增加到41.18亿元，增加了22.02亿元，净利润增长率从2010年的17.2%提高到2011年的18.7%。然而，在另一个关键指标——净资产负债率方面，绿城从2010年的132%飙升至2011年的148.7%，资本链变得越来越糟糕。

这种资金链濒临崩溃。宋卫平和绿城中国总裁寿柏年对此有着深刻的理解。关于绿城资金链紧张的问题，业内流传一段话:2011年底，第二天必须支付5亿元。寿柏年对soho中国董事长潘石屹(微博)说:“如果你不签字，我就死定了。”2011年12月29日，soho中国签署协议，以40亿元人民币的价格收购上海滩王迪项目50%的股权，其中10.4亿元人民币支付给绿城。宋卫平还在公开场合表示:“比如说，银行将向日本返还5亿元人民币，但这笔钱今天才刚刚到。”这种情况已经出现过几次，有点令人痛苦。”

然而，这只是宋卫平第一次断臂逃生。六个月后，危机再次出现。

2012年6月，在谣传“绿城的资金链将会断裂”后，九仓“雪中送炭”:认购了绿城中国以每股5.2港元的价格发行的两批4.9亿股新股，以及25.5亿港元(约20.77亿元，按8日1港元兑0.81446元人民币的中间价计算)。可转换证券总额为50.98亿英镑

宋卫平承认，他错误判断了房地产形势，过于激进。宋卫平被外界贴上了“好赌”的标签，但仍可被视为明日的赌注，其51亿港元的资金已被搁置了5年。“五年后，绿城将变得非常稳定，也会做得非常好。”这时候，宋卫平做梦了。

尽管九仓输了51亿港元的血，使绿城的净负债比率降至100%，仍处于较高水平，但这只是九牛一毛。根据绿城年报，绿城中国在2012年将面临超过200亿元的短期债务压力，包括158亿元的银行贷款和一年内到期的约45亿元的信托贷款。

幸运的是，绿城拥有大量的土地。截至2011年底，绿城累计土地储备约4098万平方米。因此，半个月后，长期觊觎绿城的融创宣布与绿城成立合资企业，绿城向合资企业注入了9个重大项目的相应股权。融创支付的交易对价为33.72亿元。此时，绿城的净负债比率已降至80%。

2012年，绿城将以生存和促进转型为目标。绿城通过加强销售、转让项目股权、引进战略投资者等一系列举措，最终熬过了宋卫平所说的“儿童和妇女逃离的时代”。

2012年，绿城的业绩令人惊讶:2012年，绿城集团实现收入约353.9亿元，比2011年增长约61%。尤其是一向以高负债率著称的绿城集团，在2012年意外将净资产负债率降至49%，这是绿城集团历史上的首次。

2013年，绿城销售额创新高，年销售额达到651亿元，同比增长19.2%，达到年初设定的销售目标的118.4%，位居中国房地产企业销售额前十名。盈利能力继续提高。尽管近年来房地产行业的整体利润有所下降，但绿城房地产业务的净利润率在2013年上升至20.7%，比2012年增长了3.6%。

从绿城2009年至2013年的净利润和毛利率来看，2012年两者均首次下降，2013年均出现反弹。其中，净利润达到最高值21%，毛利率与2012年持平，达到30%。

此外，绿城的债务结构已显著改善。2013年，绿城的净资产负债率为60.1%，比2012年上升了11个百分点，但仍保持在较低水平。短期债务从152.56亿元进一步降至60.18亿元，短期借款仅占19.72%，较2012年的71.38%下降50个百分点以上。截至2013年底，公司持有货币资金112.81亿元，同比增长42.83%，短期债务现金比为1.87，短期偿债能力良好。

尽管绿城最糟糕的时期已经过去，疯狂的借贷和土地扩张所带来的压力仍然相伴而行。

融资是激进的，土地收购是盲目的

在所有的房地产开发商中，宋卫平是最浪漫的一个，这与商人的“暴利”背道而驰。在他看来，好的土地更像一块粗糙的玉石，需要精心雕琢。他害怕别人会拿走并毁掉它，所以不惜一切代价把它做好成了他在行业中的形象。

在业内人士看来，绿城的房子更像是一件艺术品，因为宋卫平对细节完美的追求是不可想象的。据说工地上的人害怕宋卫平的检查，因为他总能发现别人找不到的小错误，然后命令他重做。

作为一个艺术家，他要求自己。宋卫平毫不犹豫地拿走了土地，并经常扔出几千美元，这与他平日的节俭生活形成了鲜明的对比。

国家调控政策的误判和对土地的热爱使得宋卫平开启了绿城的“大跃进”时代，而首要的解决方案就是资金问题。

融资是房地产行业的普遍做法，也是一个至关重要的环节。

“房地产资金的主要来源是预付款，其次是银行信贷和信托，但利息高且存在风险。信托融资的成本很高，应该在15%以上。如果客户拿走12分，渠道方会拿走几分。银行的话是七八分，这是比较常见的。”辛颖瑞银集团的合伙人张峰告诉《金融周刊》记者。

纵观绿城中国2007年至2013年的财务报告，记者发现绿城有三种主要的融资方式，即可转债融资、信托贷款融资和银行贷款。其中，银行是主要的融资渠道。

值得注意的是，直到2010年，绿城中国开始使用信托融资，这主要是由银行和可转换债券。

2010年后，由于国家调控政策的进一步加强和银行融资渠道的进一步收紧，绿城不得不利用成本较高的信托渠道进行融资。据统计，绿城在2010年通过信托融资6次，融资金额达到31.5亿元，主要涉及中泰、SDIC、中诚、中融、平安、中海和山东国际信托。2011年上半年，绿城再次通过信托融资33.2亿元。截至2012年，与绿城合作的信托机构已超过10家，产品超过15种，融资金额超过80亿元。根据之前的《金融周刊》报道，仅2011年第一季度信托融资就达到了2010年全年的81%，为25.57亿元。

如果融资成本按18%计算，绿城信托融资成本高达约15亿元。据知情人士透露，中融信托对绿城集团的成本应该在20%以上。

信托的高利润回报引起了监管者的注意。2011年年中，银监会要求信托公司严格控制房地产信托业务的风险。一方面，绿城所依赖的信托融资面临暂停的风险；另一方面，绿城的销售正面临着巨大的挑战。2011年实现营业收入约219.6亿元，远低于年初预计的540亿元的销售目标。

从融资成本资本化比率来看，以2007年至2011年为例，绿城的融资成本呈上升趋势，分别为7.3亿元、13.9亿元、18.5亿元、26.6亿元和15.5亿元。融资成本资本化率一般保持在70%，2010年高峰期达到90%，万科融资成本资本率相对稳定在60%。

从另一个指标——一年内到期的银行贷款，我们可以看出绿城的资金链很紧。从2007年到2011年，一年内到期的银行贷款不断增加，2011年增加到135亿元，比例也逐渐增加，从最初的35.8%增加到39.1%。2012年12月31日贷款总额为213.73亿元，其中一年内到期152.55亿元，一年后到期61.18亿元，分别占71.4%和28.6%。它显示了巨大的压力。

然而，2013年，债务结构有所改善。2013年，一年内到期贷款减少至60亿元，一年后到期贷款为244.94亿元，分别占19.7%和80.3%。现金和银行存款余额足以支付一年内到期的贷款。

负债务结构的改善部分源于融资渠道的发展和成本的降低。2013年，绿城主要专注于海外融资。根据2013年财务报告，截至2013年底，本集团已在海外市场发行了四张高级票据，融资约14亿美元，这些票据已在联交所上市。2013年，集团海外融资规模总计约20亿美元(约121.4亿元人民币)，海外融资成本年均利率约为5.96%。此外，绿城已与香港各大商业银行进行了三次银团贷款，融资约6亿美元。

绿城的高负债源于宋卫平的激进策略，尤其是疯狂的土地收购。

2009年9月，宋卫平情绪高涨。当绿城第一次进入苏州时，他连续射杀了两个“地王”，震惊了整个房地产行业。

据报道，当时拍卖价格上涨了100万元，但被人为地改到了1亿元，显示了激烈的竞争。一件的总价是36亿元，底价达到28057元/平方米。另一块25亿元，地板单价达到20075元/平方米。

两年后，其中一块土地以成本价出售；对于另一个情节，具体的开放时间还很遥远。可以说是两个最失败的情节。

尽管2008年的财务报告反映了土地收购导致的负债率飙升的错误，但宋卫平始终没有停止面对这一良好局面。2009年，绿城在土地收购上花费了456亿元，占合同销售额的88.8%。

外界批评他在2009年疯狂征地，而他的老朋友杜平说:“他当时总是说他经常去拍《地王》，那是没有钱赚的，但他为什么要拍呢？”他担心土地被拿走后会遭到破坏。但是当他把它拿下来后，有一阵子他不知道该怎么做。"

因此，在2010年的前两个月，绿城中国通过招标、拍卖和挂牌的方式，在上海、青岛、新泰和舟山获得了许多优质土地。到目前为止，公司土地储备的总土地面积已经达到2200多万平方米。

直到2013年，绿城仍有大量项目和土地需要建设，尽管出售项目以生存的困境。根据绿城集团2013年的财务报告，绿城集团全年购买了11个新的土地项目，总建筑面积约为336万平方米。绿城集团拥有104个土地储备项目(包括在建和待建项目)，总建筑面积为3889万平方米(不包括本集团10%或以下股权的项目)。楼面地价平均成本为每平方米2799元人民币，现有土地总储备可支持绿城集团未来三年的发展。

2011年，绿城的平均底价成本为每平方米1626元人民币，征地成本两年内增长了72%。

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