房企美元债跌入汇率陷阱 中资行开发贷“真心便宜”

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融资成本看起来很高的美元债务正悄悄从中国房地产企业不断缩水的钱包中抽走资金，这不是偷窃，而是一个基于完整融资合同的阴谋。

最近，人民币汇率持续下跌，从上周二到上周四，人民币兑美元中间价下跌了2843个基点。尽管汇率上周五反弹，但上周仍暴跌2.8%，为最大单周跌幅。截至上周五，人民币汇率中间价为6.3675，比2013年底低逾5%。

“随着美国经济的稳定，美元出现了长期走强的趋势。如果人民币贬值5个百分点，国内房地产企业发行美元债券的成本也将上升5个百分点左右。”据《证券日报》统计，根据二、三线房地产企业美元债券的票面利率，考虑汇率因素后，综合融资成本可能达到15%左右。相比之下，随着国内几次降息，中国各银行的开发贷款利率已降至5%-8%，在上述银行家看来，这“真的很便宜”。

美元债务的美丽诱惑

据券商统计，今年上半年，中国企业发行海外美元债券的总规模达到近593亿美元，创下新纪录。券商预计，今年下半年美元债券和离岸人民币债券的新债券市场可能会面临一些不确定因素，但整体市场仍将比较繁忙，预计年融资规模将分别达到1250亿美元和2500亿元人民币。

在新的历史记录背后，美元债务看起来真的很美。从表面上看，美元贷款的利率确实很低，而中国优质企业发行的多年期美元债券的利率大多在3%至6%之间。2013年万科发行首只海外美元债券时，该8亿美元五年期债券的年息率仅为2.625%。

然而，值得一提的是，内地房企的融资成本差距很大。如上所述，万科美元债券的年票面利率仅为2.625%，一些具有央企背景的房企也可以获得3%-6%左右的票面利率。据《证券日报》记者不完全统计，二、三线房企发行的美元债券利率最高可达13.5%，更常见的融资成本接近10%

中介机构表示，中国房地产企业在海外发行债券的过程中普遍评级较低，中国房地产企业在海外获得的评级大多为B级..对于成熟的美元债券市场，评级与票面利率密切相关。

融资成本是“先甜后苦”

由于房企融资成本的差距，一些行业领军企业的票面利率确实很低，所以房企高管曾表示“融资成本太低，不好说”。

然而，与传统商业银行的人民币贷款不同，美元债务是以美元计价的，房地产企业的实际成本与汇率密切相关。

自2014年以来，人民币对美元的升值已经停止，并且出现了几次突然、快速和急剧的贬值。自2013年12月31日收盘价6.0540以来，本年度人民币即期汇率累计贬值3135个基点，贬值幅度接近5.2%。

“随着美国经济的稳定，美元出现了长期走强的趋势。如果人民币贬值5个百分点，国内房地产企业发行美元债券的成本也将上升5个百分点左右。”

此外，众所周知，美国总是在是否实施量化宽松货币政策上拥有主动权，这对mainland China房地产企业来说是一个隐性的“汇率陷阱”，因为汇率波动表面上是市场因素的合力，实际上已经被美国的货币政策“绑架”，中国企业没有实际的判断能力。

如果按照目前的汇率水平计算，票面利率较高的企业的资本成本将上升到15%以上，加上发行1%左右的美元债券的财务成本，房企的融资成本可能达到16%甚至更高，甚至像万科这样票面利率较低的企业的融资成本将上升到8.5%左右(考虑发行的财务成本因素)。

以在香港上市的二级房地产公司徐汇控股为例，2013年其美元债券的票面利率高达12.25%，评级提高后，2014年和2015年新发行债券的融资成本下降至8%左右。然而，即使按8%计算，考虑到发行本身的财务成本和汇率变化，新发行美元债券的综合融资成本至少与2013年持平。

发展贷款的优势再次显现

记者查阅了几家上市房地产企业的2014年年报，发现银行开发贷款的主流利率在6%至8%之间，这取决于企业的情况。与美元债券低于3%的票面利率相比，没有价格优势。更重要的是，商业银行一直严格控制“住房相关贷款”，即使是高质量的住房企业也可能无法获得满足其需求的全部信贷。

然而，在2015年央行数次降息后，目前最优质企业的贷款利率已降至5%以下，许多一线房地产企业可以按此价格获得开发贷款批准。此外，自去年以来，随着2013年"资金短缺"的遥远，获得"住房相关贷款"变得更加容易。

据《证券日报》记者统计，去年16家上市银行的“住房相关贷款”总额达到14.02万亿元，比2013年底的11.77万亿元增加了2.25万亿元，增幅为19.12%。环比来看，“住房相关贷款”增速远超上年(2013年同比增长1.61万亿元，增幅为15.85%)。

在16家上市银行中，只有一家银行的发展贷款绝对金额下降，而另外4家银行的发展贷款比例下降，其余11家银行的发展贷款绝对值和比例显示为“双升”。从银行类型来看，可能正是因为上述国有大银行采取了收缩策略，去年股份制银行的发展贷款激增。其中，民生银行(报价600016，咨询)在16家上市银行中占比最高，超过13%；此外，招商银行(报价600036，咨询)、中信银行(报价601998，咨询)、中国光大银行(报价601818，咨询)、上海浦东发展银行(报价600000，咨询)和兴业银行(报价601166，咨询)去年都增长了一个百分点以上。

今年的银行中期报告尚未大规模披露，但上述股份制银行人士对《证券日报》记者表示，“今年房地产市场正在回暖，银行仍愿意在风险可控的前提下，支持房地产企业的合理融资需求。”