中国货币宽松猜想：首选不是降存准 是再贷款？

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《中国证券报》报道称，未来货币政策将继续坚持“总体稳定、结构优化”的基本取向，定向宽松可能是最佳选择。可能的措施包括:1 .扩大再融资规模和范围，增加贷款利率优惠；2.区域定向缩减；3.直接购买国债和金融债券等资产；4.定向放宽存贷比限制。

国信证券宏观分析师钟认为，央行今年提供长期流动性的首选不是降低存款准备金率，而是进行再融资。在经济低迷时期，RRR降息将不可避免地导致平台债务的重新扩张，而当美联储今年退出量化宽松时，RRR降息也会给跨境资本流动和人民币汇率带来很大的不确定性。

钟提到，再融资作为首选有三大优势:1 .扩大长期基础货币分配渠道，增强商业银行资产扩张能力和货币乘数；2.它可以进一步拓宽使用范围，配合财政政策；3.没有必要向市场披露再融资。

钟认为，面对债务防控和货币政策稳定增长的两难局面，中国人民银行不愿进行全面宽松，只能选择有针对性地发挥力度。向特定领域注入流动性不会极大地流入城市投资和国有企业等软预算约束平台，这与央行希望在系统内外“分而治之”的结构视角相一致。

根据过去九年新基础货币来源的变化，国鑫预计今年将出现1-1.3万亿的基础货币缺口。公开市场操作可以用来平滑流动性，但很难提供长期基础货币。

基础货币的巨大缺口要求央行释放长期流动性。根据《中国人民银行法》第三十条，原则上不允许中央银行向非银行机构贷款，但在国务院允许的范围内，中央银行可以发行期限不超过一年的再融资。

但是，钟也指出，与其他基本的货币投放工具相比，再融资的最大特点就是信用贷款，这种贷款不需要特定的抵押物，而且还存在信用风险。短期而言，再融资可能承担释放部分基础货币的责任。从长期来看，央行需要改善抵押品框架，扩大基础货币的发行渠道。

海通证券(Haitong Securities)的蒋超等宏观研究人员也认为，RRR降息等全面宽松政策不太可能出台，再融资将成为政策微调的主要工具。

在创造基础货币方面，海通目前列出了三大创造渠道:购买国债、外汇和金融机构再融资。虽然外汇取代再融资成为货币创造的主要渠道，但在外汇逐渐淡出的背景下，再融资将在货币创造中发挥越来越重要的作用。

除了调节流动性，央行已明确表示，再融资政策还承担其他三项职能:1。支持农业和支持小额贷款等信贷政策支持再融资；2.基于危机中的中小金融机构发放的紧急贷款的金融稳定再融资；3.特别政策再融资包括最近对CDB的再融资，以支持棚户区改造。

海通预测，在再融资在货币创造中的作用进一步加强后，再融资利率将更能反映货币政策意图，其对货币市场利率的影响将日益增强。

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